La propuesta de inversión tiene como objetivo alcanzar un fuerte rendimiento en los próximos 12 meses, invirtiendo en activos argentinos que considero se encuentran fuertemente subvaluados.
Tras la fuerte derrota sufrida por el gobierno en las elecciones primarias del 11 de agosto, los bonos y las acciones argentinas han experimentado caídas superiores al 50% por el miedo a un retorno del populismo. Muchos bonos cotizan un 60% por debajo de los máximos alcanzados a comienzos del 2018 y en el caso de las acciones la baja es aun mayor, con caídas de hasta un 90%.
Principales observaciones sobre un eventual gobierno de Alberto Fernández (AF)
• La mayoría de los analistas políticos y quienes conocen a AF coinciden en que un hipotético gobierno liderado por el ex jefe de gabinete de Néstor Kirchner difícilmente tenga características populistas. A modo de ejemplo y para que se entienda bien, en sus ideas AF es un político mas parecido a Carlos Menem que a Cristina Kirchner. Al igual que Menem tiene ideas económicas de tendencia liberal y es muy cuestionado en su aspecto institucional. En 2008 se alejó del Kirchnerismo cuando este viró hacia la izquierda lo cual marca un antecedente importante.
• Muchos analistas esperan una ruptura de la relación entre AF y Cristina Kirchner durante los primeros meses de un eventual gobierno. En este enfrentamiento, AF será respaldado por los gobernadores y Cristina principalmente por La Cámpora. Dado que somos una república presidencialista y que el poder de Cristina y La Cámpora esta más concentrado en la provincia de Buenos Aires, creo que el presidente se impondría en un hipotético conicto. Sin duda, sería una situación que podría generar inestabilidad.
• El equipo de economistas que acompañan a AF manifestó que la voluntad de pago de la deuda es total y que buscarán renegociar bono por bono para estirar los plazos de pago entre 4 y 6 años. Si bien esa es la intención, de complicarse mas la situación económica podríamos tener una restructuración mas similar a la Ucraniana, con una quita del 20% al 30% en el valor nominal de los bonos y un alargamiento de los plazos de pago de entre 4 y 6 años. Tomando las cotizaciones actuales de los bonos, esto implica una potencial suba de entre 50% y 80%.
• En caso de ganar en octubre, AF y su equipo manifestaron la voluntad de realizar inmediatamente una gira por Estados Unidos para tener reuniones con el equipo económico de Trump, FMI, bancos y otros jugadores importantes del mercado financiero con el objetivo de generar tranquilidad en los mercados.
• Considero que el principal desafío del próximo gobierno será como bajar la tasa de interés sin sufrir una fuerte corrida hacia el dólar. Economistas del equipo de AF manifestaron que están trabajando en un plan integral para terminar con las leliqs. Se habla de un impuesto temporal a la compra de dólares por parte de personas físicas. Esto permitiría bajar la tasa sin sufrir una caída importante de reservas. Apuestan a una fuerte baja de tasas para generar reactivación económica. En relación al tipo de cambio buscan un nivel alto para alentar las exportaciones y mantener un superávit comercial y de cuenta corriente.
• Consideran que el congelamiento de los precios de las naftas es zun serio problema. Tienen planeado desarticularlo en tres aumentos durante los primeros meses de gobierno. Adicionalmente planean enviar una ley al congreso para incentivar la inversión en Vaca muerta.
• Tienen en carpeta una reforma laboral y fiscal, la cual contaría con el apoyo de los sindicatos. En cuanto a la inflación, plantean un acuerdo de precios y salarios con las principales empresas y gremios. También se manifestaron a favor del acuerdo con la Unión europea y otros acuerdos comerciales.
Consideraciones respecto al valor de los activos
• El gobierno podría tener serios problemas en los próximos 3 meses para renovar vencimientos de LETES. Por otro lado en las últimas semanas hubo una importante caída de los depósitos en dólares. Esto podría tener un fuerte impacto en las reservas y generar inestabilidad nanciera, ocasionando una suba del dólar y una caída aún mayor en los precios de bonos y acciones, siendo una posible oportunidad de compra.
• De producirse un agravamiento de la recesión y problemas en la renanciación de las LETES, es más probable que veamos una reestructuración de deuda con una quita de entre 20% y 30% sobre el valor nominal de los bonos y un alargamiento de plazos de entre 4 y 6 años. Es de esperar que el próximo gobierno encarare este proceso apenas asuma.
• El primer semestre del 2020 sería muy complicado en términos económicos, con un escenario de alta inflación, recesión e inestabilidad política. Recién en el segundo semestre podríamos esperar una reactivación de la mano de una reestructuración de deuda, mayor consumo y un sector exportador que se consolida.
• Una vez concluida la reestructuración de la deuda, la situación macroeconómica de Argentina será mucho mas sólida que la que recibió Macri hace 4 años. A diferencia del 2015 el país cuenta con superávit scal primario, un estado más chico y más eficiente, superávit comercial y superávit energético. Argentina ha demostrado ser un país viable y con capacidad de crecimiento cuando tiene superávits gemelos.
• Si un eventual gobierno de AF demuestra ser racional en sus políticas económicas, el mercado acompañará debido a que por primera vez en muchísimos años Argentina tendría un gobierno y una oposición market friendly. El período de mayor volatilidad sería septiembre y octubre de este año hasta que un eventual nuevo gobierno anuncie su gabinete económico y dé más precisiones sobre sus políticas.
Algunas consideraciones en relación a la deuda pública Argentina
• La mayoría de la deuda esta en poder de organismos internacionales encabezados por el FMI (USD 73.302 millones) y del sector público (Anses y BCRA).
• La deuda en moneda extranjera en poder de privados es relativamente baja (USD 85.000 millones). Esta es la deuda que estaría sujeta a una posible reestructuración.
• Si se logra transformar el acuerdo stand by con el FMI en un extended found facility, Argentina podría extender varios años el repago de la deuda despejando la concentración de vencimientos en el corto plazo. El FMI pediría el compromiso de reformas estructurales a cambio de la modificación del acuerdo.
Conclusión
• Como conclusión considero que los precios de los activos argentinos están sobredimensionando el riesgo de una eventual presidencia de Alberto Fernández y que se encuentran subvaluados. Creo que hay un upside potencial del 50-80% frente a un downside potencial no superior al 20-25%.
• Bonos soberanos. Fuerte potencial de suba desde los valores actuales de entre USD 42 y USD 48 a niveles de entre USD 70 y USD 80 por bono.
• Bonos corporativos. Fuerte potencial de suba y menor riesgo que los soberanos. Muchas empresas presentan balances sólidos. Por otro lado, una reestructuración de la deuda soberana no necesariamente tendría un impacto sobre los bonos corporativos.
• Bonos provinciales. Si bien hay rendimientos muy atractivos creo que aún es riesgoso debido a la eventual refinanciación que enfrentan muchas provincias.
• Acciones. Me gusta todo lo inherente a Vaca Muerta y algunos papeles de empresas argentinas con parte de su facturación en el exterior como Corporación América.
• Soy muy precavido con los papeles vinculados a los servicios públicos, a la espera de mayores definiciones sobre la política tarifaria. Creo que de profundizarse la recesión, el próximo gobierno podría generar algún tipo de atraso tarifario con un impacto importante sobre los balances de las empresas de
servicios.
